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我国科创板市场可能存在的风险

摘要: 科创板定位虽与创业板及新三板类似,但依然 有所区别:科创板重点服务科技型和创新型企业,旨 在补齐资本市场服务科技创新的短板;创业板定位 于高科技企业,同时定位于暂时无法在主板上市的 创业企业和中小企业;新三 ...
 
         科创板定位虽与创业板及新三板类似,但依然 有所区别:科创板重点服务科技型和创新型企业,旨 在补齐资本市场服务科技创新的短板;创业板定位 于高科技企业,同时定位于暂时无法在主板上市的 创业企业和中小企业;新三板主要为创新型、创业 型、成长型中小微企业提供服务。由此可见,三者既 相互补充,又各有发展。科创板的推出不是简单的重 复,而是有其使命的。科创板的设立能进一步完善我 国多层次资本市场,提升其对科创企业的包容性,从 而增强其服务科技创新的能力和资源配置效率。同 时,科创板试点注册制,要求对发行、交易及退市等 制度做出更合理的安排,这有利于健全我国资本市 场基础制度,从而更好地促进现有市场的健康运行。

(一)科创板层面存在的风险

1 .   科创板相关制度设计可能存在不足而带来 风险。科创板实行注册制。相对于核准制,注册制对 科创板股票的发行、交易、退市等各环节有更高的要 求。因此,科创板市场有可能存在因相关制度设计不 完善而带来的风险。

         一是保荐制度相关风险。我国企业上市实行保 荐制度,由于注册制简化了上市流程,因此对保荐机 构职业能力、诚信等提出了更高要求。在申请上市过 程中,可能面临以下风险:①保荐人对创新性的认定 风险。科创企业创新性通常表现为新技术、新产业、 新业态、新模式等。保荐人因自身专业水平限制,若 对新技术、新模式缺乏认同,对新产业、新业态等缺 乏客观全面的了解,可能导致企业错失上市资格。 ②与保荐人利益相关的未达标企业的上市风险。据 《证券发行上市保荐业务管理办法》,保荐人可以担 任股票发行的主承销商,企业在准备IPO之前,保荐 人需要对企业进行为期6〜12个月的辅导,因而保 荐人同时承担辅导和承销的责任。为使前期辅导达 到预期目的,以及获得承销保荐费收入,部分保荐人 可能会为未完全符合上市标准的企业出具《保荐书》 和《保荐工作报告》,从而导致未达标企业上市。

       二是父易制度相关风险。现行的父易制度如T+ 1制度、涨跌停幅度的限制以及单边做多交易等,可 能存在一定的局限。首先,T+1制度不仅限制了市场 交易量,降低了资金流动速率,还导致投资者无法根 据市场的变化及时调整仓位,从而多数情况下投资 者的盈利会减少或亏损增加。其次,10°%的涨跌幅限 制(ST股票的涨跌幅是5%)虽然可以在一定程度上 抑制涨跌幅过大带来的风险,但也给主力机构操纵 股价提供了便利,尤其是操纵中小盘股。最后,在单 边做多的交易制度下,大多数投资者在行情处于下 跌趋势时只能为亏损买单,在行情非理性上涨时又 会导致市场泡沬,从而累积大量风险。

(二) 上市公司层面存在的风险

1. 上市公司的经营管理风险。在科创板上市的 主要是科技型和创新型企业,这些企业具有较大的 发展潜力,可能在几年内成长为举足轻重的科技巨 头,但也存在不确定性,面临较大的经营管理风险。 一方面,科创企业可能因经不起市场考验而遭淘汰, 或者在其创新性易被同行模仿的情况下,若无法在 激烈的市场竞争中占有一席之地,其存活难度将大 大提升。另一方面,科创企业较长的投资回收期会加 大未来收益的不确定性,对人才或知识产权较高的 依存度也使其面临较大的经营风险。此外,科创企业 的初创者往往是科技人员,其在经营管理能力上的 不足也易使企业面临较大的经营管理风险。

2. 上市公司的道德风险。道德风险是在信息不 对称的情况下,在最大化自身效用的同时做出不利 于他人行动的现象,可能表现为企业管理层套现行 为或企业圈钱行为。一方面,在委托代理关系下,管 理人员以追求自身效用最大化为目标,而不是以实 现企业价值最大化为目标。如果科创板市场股票实 现全流通,且高级管理人员持有较大比例的股份,那 么高级管理人员就可能为了把手中的股份“套现”而 不顾及股价的波动,使投资者遭受损失。另一方面, 企业上市是为了筹集发展资金,也是为了转变经营 机制,提高企业的管理水平和技术创新能力,为将来 谋取更大的发展。然而有些企业上市动机不纯,科创 板较低的上市门槛给其提供了机会。这些企业有可 能会通过对其产品的科技含量和发展潜力进行过度 包装,或者有意隐瞒会损害投资者切身利益的相关 信息,从而达到“圈钱”的目的。此外,为了持续获得 外部资金的支持,同时增加投资者的信心,已上市公 司也可能对财务报表进行包装或进行财务造假。

(三) 投资者层面存在的风险

1.    投资者投机的风险。我国证券市场上个人投 资者占大多数,个人投资者的投资心理不成熟,有很 强的投机动机。同时,我国股市过高的换手率也意味 着市场投机氛围较浓。科创板上市公司规模较小,为 操纵市场和内幕交易提供了便利。一些公司有可能 利用内幕消息,联合机构投资者操纵市场,将股价大 幅拉升,有些个人投资者会因投机目的而趁机进入 市场,但最后很有可能会成为“被割的韭菜”,遭受惨重的损失。此外,市值小但主题概念丰富的股票历来 受到投资者的追捧。在科创板上市的大部分股票很 可能是这种类型,因此会受到投资者的青睐,但以往 的经验表明,投资者尤其是个人投资者炒作这类股 票的后果常常是面临较大的亏损。

2.     投资者对企业的估值风险。一方面,由于科 创板上市公司一般处在成长期,经营时间不长,业绩 也不稳定,企业前景不明朗,投资者对其进行准确估 值具有较大的难度。另一方面,科创公司的科技含 量、创新能力等核心竞争力是衡量其价值的重要指 标,但对核心竞争力的判断需要专业知识,普通投资 者受专业水平的限制,难以对科创公司的价值进行 准确的判断。此外,近年来,互联网等科技行业受到 资本热捧,估值随之“水涨船高”,在此背景下设立科 创板也易导致投资者高估科创公司的市值。

(四)监管层面存在的风险

        科创板试行注册制,发行审核权将分配到证券 监管部门、证券交易所和保荐机构之间,这意味着可 能出现新的监管问题。

1. 证监会的监管风险。目前,证监会的主要职 责有:监管证券的发行、上市、交易、托管和结算,会 同有关部门监管会计师事务所、律师事务所等中介 机构的业务活动,依法对证券期货违法违规行为进 行调查、处罚等。科创板实行注册制后,证监会对证 券发行不再进行实质性审核,工作重点转为事中、事 后监督,这样就能更专注于监管发行的全过程。但由 于注册制使上市条件变得宽松,要求发行人和中介 机构更自律、投资者素质更高等,短时间内这样的要 求难以达到,市场风险可能更大,仅靠证监会的单方 面监督难以实现对市场全方位的掌控。

2. 证券交易所的监管风险。《证券法》第115条 规定,证券交易所对证券交易实行实时监控,并按照 证监会的要求,对异常的交易情况提出报告。这条规 定赋予了交易所监控权,但是没有赋予决定权,权力 的缺位阻碍了交易异常情况处理的及时性,将扩大 股票市场的风险。另外,我国证券交易所法律地位 低、自治空间小,行政化色彩也较浓,并且证券交易 所自律监管手段缺失,常用的会员处罚措施为通报 批评和公开谴责,这两种措施的处罚力度太小,不能 很好地起到警示作用,证券交易所的监管职能也因 此受到限制。

3. 保荐机构的监管风险。《关于进一步加强保 荐业务监管有关问题的意见》出台后,证监会有关部门负责人表示,“保荐机构法定代表人应对保荐业 务、执业保荐代表人及其他项目人员的勤勉尽责情 况负有监督管理职责,并应就保荐机构保荐项目及 所签署的有关文件承担相应的责任”。实行注册制之 后,保荐机构肩负着企业上市的重任,这要求保荐人 诚实守信、专业水平高,并具有应有的职业谨慎态 度,督促上市企业履行有关义务,监督其信息披露行 为。然而,保荐人在不能兼顾利益和勤勉尽责时可能 会选择前者,从而出现保荐机构法人对保荐人监管 不力的情况,主板市场就曾经发生个别保荐人与上 市公司相互串通进行欺骗,给投资者带来极大利益 损失的事件。尽管目前对保荐人建立了更为严格的 约束机制,但试图在科创板市场杜绝类似事件的发 生仍具有较大的难度。

(五)  不同股票市场风险联动

1. 国内不同层次股票市场风险的联动性。主板 市场和中小板、创业板市场作为我国多层次资本市 场体系的组成部分,相互之间存在风险的联动性。李 腊生等[2]发现:主板市场中深圳综指收益率的波动 与上证指数收益率的波动互为Granger因果关系;主 板市场上证指数收益率的波动与中小板指数收益率 波动和创业板市场波动具有显著的Granger因果关 系;中小板市场收益率的波动对创业板市场波动具 有显著的Granger因果关系。方意[3]研宄了多国(地 区)主板和中小板、创业板市场的关系,结果表明:我 国主板与中小板市场在国际金融危机之前和之后具 有显著的市场分割性,即主板与中小板市场相互独 立,但在国际金融危机期间则存在显著的危机双向 传染性;美国、英国、日本等国家的主板和创业板市 场在正常运行时期呈现市场分割性,但在金融危机 期间也呈显著的危机传染性。由此可见,同一国家不 同层次市场之间存在风险联动性,科创板设立之后 也很可能会受到其他层次股票市场的风险传染。

2. 国际股票市场风险的联动性。在全球经济一 体化的趋势下,全球主要股票市场的联动性加强。由 于我国股票市场还未完全开放,在次贷危机爆发前 与国际股市的联系并不是很紧密,有自己的独立行 情。然而,危机期间我国股市受其他国家股市影响的程度显著提 高,股市间关联程度也显著上升,说明风险联动性明 显增强。“科创板+注册制”的推出,将推进上海证 券交易所国际化的进程。而随着我国股市国际化进 程的加快,国际市场的变化必然会导致我国股市的 风险加剧,风险波及到科创板市场也就在所难免。

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本文作者
2019-4-9 12:02
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